船舶资产价值 在市场波动中回归正常
“任何时候中国都不能缺少制造业”，当前，新一轮世界科技革命和产业变革方兴未艾，新一代信息技术与制造业加速融合，世界主要经济体纷纷“加码”制造业。推进制造业发展，尤其是先进装备制造业向高质量、高效率和智能化方向发展已是大势所趋。
船舶装备制造业作为其中重要的组成部分，如何顺应时势，把握机遇值得我们深思。中建投租赁致力于服务国家战略，积极推进船舶和能源装备业务布局，探索培育船舶融资租赁及经营租赁，助力推动“国船国造”，支持本土航运企业转型升级。中建投租赁深入研究船舶租赁行业趋势，加大行业探索力度，船舶租赁业务涉及散货船、化学品船、油轮等多种类型。
2020年以来，随着新冠疫情的变化和俄乌战争的爆发，航运市场经历了一番潮起潮落。最新的市场情况和未来业务策略如何？小编采访了公司深耕船舶租赁业务多年的同事张诚斌。
一航运市场需“总体把握”、“个别研判”
问：航运市场波动较大，我们如何预测市场走势，如何判断资产价格及现金流？
答：长期的运力规模、中期的货源结构、即期的突发事件（包括疫情、地缘冲突、天气）等各类因素均会影响远期与即期航运市场。同时，随着技术进步，造船速度大大提升，减弱了航运大周期的波动性，增加了小周期的波动次数，这也推高了船舶现金流及资产价值的预测难度。
航运业承担了全球90%以上的贸易运输量，在过去、现在及可预见的未来，航运业无法被替代。因此，我们在所谓周期的“低点”与“高点”来判断业态都是不科学的。从跨周期的视角看，对于主流、通用性船型的现金流和资产价值，偶然因素导致的短期波动后最终必将回归合理区间。
航运市场有别于其他市场的一大显著特点是信息公开透明。从最早1744年创立波罗的海航交所开始，包括租约、买卖、远期运费指数等各类成交数据均可公开查询，因此，我们更容易根据历史数据来判断未来市场长期走势的合理区间。
问：能否用一句话总结航运市场近年来的走势情况，以及船舶资产价值与航运市场变化的关系？
答：这无法用一句话来总结，因为全球航运市场由油、集、散、特等不同船型组成，各船型间的市场与周期差异较大，需要独立就具体船型的市场来分析。
同时，货主、独立船东、租家等各类市场参与者扮演的角色大相径庭，但都是以船舶为核心资产与生产工具。由于船舶资产价值量高、买卖交易量大，因而具有货物运输和金融投资双重属性。新造船船价受到设备、原材料、人工成本、汇率波动的影响较大，受到航运市场时点性波动的影响较小；二手船价受航运市场时点性波动的影响较大，即期市场运费、租金的上涨会导致船价的时点性上涨。
二近期市场波动是“步入低迷”还是“回归正常”
问：近期全球集运市场暴跌，是否航运市场已经步入低迷了？
答：刚才我们谈到，各个船型的市场完全不同，因此整体上说“航运市场已经步入低迷”本身就是不准确的。我们应该就油、集、散、特等各自的具体市场来做具体分析。
油化船及气体船市场“受惠”于俄乌冲突，拉长了海运运距，消耗了更多运力。自2022年下半年开始至今，油化、气体船市场呈现了较高的景气度，各主力船型（LNG、苏伊士型、阿芙拉型等）的中长期租金上涨了300%-500%，现货市场的即期运费甚至到达过1000%的涨幅，行业内的相关船东及租赁公司均获利颇丰，截至目前该板块的市场仍在高点。
集运市场在经历了创历史收益记录的两年后，疫情带来的利好因素逐步消失，市场开始“正常化”，运费回落至疫情前水平，其中美西线对比2021、2022年最高峰的单箱运费，已下降超过90%。但这对于航运业内部来说并不意外，而是完全符合预判，应该用“正常化”这个词来形容目前的市场回落。因为疫情期间的集运市场过于“不正常”，各航线运费巨幅上涨，美西线最高峰的单箱现货运费达到过20000美元/TEU，涨幅接近10倍，且“一箱难求”，班轮公司也创下了“天量”利润记录，全球头部班轮公司均实现了100%以上的年度总资产利润率。在2021、2022两年时间里，仅一家头部班轮公司就可以实现超过2000亿元人民币以上的净利润。截至目前，欧洲－美东航线现货运价仍然是疫情前的2.9倍，热度仍在。
在疫情前的2019年，头部班轮公司的总资产利润率普遍在5%-10%，这是比较正常的水平。目前集装箱船的新造订单运力占现有运力的27%左右，在未来3年内逐步交付，虽然市场运费回落，但绝大部分订单并未取消，且仍有新造箱船在下单。主要原因有：班轮公司普遍持有大量现金；班轮公司需要更新及调整运力结构，提高低碳、双动力绿色船舶占比；常态化的运价水平下，已可以保证班轮公司合理的利润空间。
散货船市场的波动性较强，小周期波动更频繁，但波动幅度较小，波动周期也较短。“受惠”于疫情带来的需求上升，散货船市场在2021、2022年也出现了上涨，但涨幅远不及集运市场。各主流船型的中长期日租金普遍较疫情前上涨50%-100%，在2022年四季度至2023年春节前后，受季节性、防疫措施调整等因素影响市场回落。三大主流船型日租金全面下跌（其中海峡型船跌幅最大），波罗的海干散货运价指数（BDI）从1200点附近回落至600点附近。2023年春节后，货运市场恢复，波罗的海干散货运价指数（BDI）连涨数周，已回升至1600点附近，所有主流船型运价、租金均上涨。同时由于散货船新造运力较少，约占现有运力的7%，为历史低位，未来该市场被各大航运机构长期看好。
特种船市场主要包括：汽车滚装船、纸浆船、半潜船等。相对于油、集、散三大主流船型市场，特种船市场的运输航线、运输货种较少且较为固定，受单一贸易流向的影响较大，所以在该市场的船型中，货物运输属性强于金融投资属性。受中国2022年出口车量大幅增长影响，全球汽车货运量增长8%，海运运距增长50%，相关的特种船市场呈现了较高的景气度，也导致了2022年汽车滚装船的新造船订单激增，目前新造订单约占现有运力的18%。特种船市场对长期、固定大货主的依赖度较高。
三租赁公司如何抵御风险、乘风破浪
问：航运市场波动这么大，作为租赁公司应该如何规避风险？应该在周期低谷还是高点的时候停止介入？
答：航运市场的波动既是机会也是风险。据外部机构统计，目前中资租赁公司总计持有已生效的船舶资产折合约在7000亿人民币，虽然在个别周期低谷时出现过时点性的资产价格和现金流下跌，但随着市场的恢复，绝大部分船舶资产最终均回归正常价值，不仅未造成实质风险，还贡献了一定利润，成为中资租赁公司的重要资产及利润来源之一。
上述现象的发生，主要有两点原因：
一是航运市场是全球贸易的重要纽带，是人类历史上最古老的行业之一，在过去、现在及可预计的未来，无法被替代，时点性的下跌后市场终会回归。
二是中资租赁公司介入的绝大多数船型为主流船型，船舶有充分的流通性和适用性，可用于全球多种贸易航线、多种贸易商品。
从主流租赁公司的经营策略来看，无论周期的低谷还是高点，他们都未停止介入航运市场。这就是因为航运租赁市场有其自身的特点，跟其他融资租赁业务是不一样的。
问：在市场波动时，主流租赁公司采取了哪些手段来抓住机会，规避风险？
答：据观察，主要有三个方面的手段：
第一，更倾向新造船项目。对比二手船项目，给予更高的融资比、更长的期限、更低的成本。新造船船价主要受到设备、原材料、人工、汇率波动的影响，受到航运市场时点性波动的影响较小，资产溢价的幅度较小，同时新造船在经济性、环保性上都优于二手船。
第二，调整二手船项目方案。二手船船价受到时点性航运市场波动的影响较大，租金、运费上涨必将带动船价上涨，资产可能出现溢价。租赁公司通过调整还款结构，在市场高点的前两年增加回收本金，或适度降低融资比的方式，来抵消可能出现的资产溢价风险。
第三，主动增加经营性租赁项目占比。对比融资租赁模式，在经营性租赁的模式中，租赁公司对于船型、船价、租约的主动性更强，可通过自主选择新造船、次新的各类主流船型、锁定较多年份的长租约、购买运价指数对冲合约等方式来抵消资产溢价风险。同时，租赁公司可通过经营性租赁的模式，建立各类船型和依次到期的不同资产组合，既能避免船型、周期集中的风险，也可在不同时间点享受市场高位带来的资产溢价收益。
问：航运租赁业务与传统融资租赁业务相比，风险防控上有哪些区别？
答：我认为最大的区别在于，航运融资租赁业务的风控核心是船舶资产本身，其资产价值和现金流是对抗风险的第一抓手。传统业务虽然也看租赁物，但往往主要依托客户本身信用，更看重其报表、外部评级、可持续发展能力等。一旦客户自身信用下行，往往无法修复甚至雪上加霜，租赁公司以及相关金融机构常常会因此陷入被动境地，有效的风险化解手段相对不足。
而在航运融资租赁业务中，交易对手违约后，比起银行或其他资方，租赁公司具有天然优势，可收回标的船转经营性租赁，继续经营，获取现金流，待市场恢复后再处置资产。
问：如果收回船舶后租不出去也卖不出去，怎么办？
答：航运市场具有高度的透明性，有统计数据以来，主流船型极少出现无法出租和出售的情况，区别只是不同市场行情下的租金和售价，因此标的船的通用性、适用性是专业航运融资租赁业务风控的第一核心要素。同时，通过此次全球疫情大流行也可见，航运业具备极大的韧性及不可替代性。
问：开展航运的经营性租赁是不是风险很大，是不是应该在市场底部买船，高点卖出？
答：并不是。航运经营性租赁是技术活，也是苦活、累活，租赁公司的角色从甲方变为了乙方。但优点是租赁公司的主动性更强，可自主选择通用性、经济性更强的绿色船舶来订立租约，以较长时间的租约来消除可能的资产溢价风险，并有机会享受市场高点的溢价收益。
低买高卖可能是理想中的金融投资策略，但船舶资产不仅具有金融属性，还具有货物运输属性，不能简单用低买高卖来操作。而且刚才我介绍了，航运市场的高位低点较难把握，预测难度大。因此航运经营性租赁的商业逻辑应该是，建立多种主流船型的资产组合，设置依次到期的租约安排，以租金现金流收入覆盖主要的资产风险，在租约到期时，结合市场情况，依托不同资产组合，通过续租或出售资产等不同手段来享受市场的溢价收益。
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